Für Value-Investoren, die stets auf der Jagd nach unterbewerteten Substanzwerten sind, gleicht die Aktie von CK Hutchison Holdings (0001.HK) einem Fabelwesen: ein globaler Koloss mit erstklassigen Vermögenswerten, der an der Börse mit einem massiven Abschlag auf seinen inneren Wert gehandelt wird. Mit einem Portfolio, das von den größten Containerhäfen der Welt über lebenswichtige Infrastrukturnetze in Europa bis hin zum Drogeriegiganten A.S. Watson reicht, scheint die Aktie auf den ersten Blick ein klarer Kauf zu sein. Doch ein genauerer Blick offenbart ein komplexes Bild aus stagnierendem Wachstum, schwacher Kapitalrendite und einem unkalkulierbaren geopolitischen Risiko, das den Konzern zwischen die Fronten der USA und Chinas bringt. Die jüngste Kursrallye, angetrieben durch einen milliardenschweren Telekom-Deal in Großbritannien, wirft die entscheidende Frage auf: Ist jetzt der Moment, um bei diesem vermeintlichen Schnäppchen zuzugreifen, oder ist der Bewertungsabschlag eine berechtigte Warnung vor lauernden Gefahren?
Die Argumente der Bullen: Substanz, die man fast geschenkt bekommt
Die Anziehungskraft von CK Hutchison liegt in der schieren Unterbewertung seiner erstklassigen Teile. Die Aktie notiert zu einem Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) von nur etwa 0,35, was bedeutet, dass Anleger das Unternehmen für rund ein Drittel seines bilanziellen Eigenkapitals kaufen können. Ein solcher Abschlag ist selbst für ein Konglomerat bemerkenswert und deutet auf eine erhebliche Sicherheitsmarge hin. Auch andere Kennzahlen schreien „Value“: Das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) für das kommende Jahr liegt bei günstigen 8,55, und das Verhältnis von Unternehmenswert zu EBITDA (EV/EBITDA) ist mit rund 6,4 äußerst moderat. Analysten sehen ebenfalls deutliches Potenzial und setzen das durchschnittliche Kursziel auf rund 61,10 HK$,, was einem erheblichen Aufschlag auf den aktuellen Kurs entspricht.
Diese Bewertung steht im Kontrast zur Qualität der zugrunde liegenden Vermögenswerte. Die Infrastruktur- und Hafensparten sind wahre Kronjuwelen, die stabile, vorhersehbare und oft inflationsgeschützte Cashflows generieren. Diese bilden das finanzielle Rückgrat des Konzerns und sichern eine attraktive Dividendenrendite von über 4,3 %, die durch den operativen Cashflow mehr als gedeckt ist. Hinzu kommt ein Management, das bewiesen hat, dass es Werte für Aktionäre heben kann. Der jüngste Meilenstein ist die Fusion des britischen Mobilfunkgeschäfts „Three“ mit dem Konkurrenten Vodafone. Dieser Deal schafft nicht nur den größten Mobilfunkanbieter Großbritanniens, sondern verspricht auch Synergien von über 700 Millionen Pfund pro Jahr, die die Profitabilität des bisherigen Sorgenkindes Telekommunikation massiv steigern dürften.
Die Bären warnen: Eine klassische Value-Falle
Die Gegenseite argumentiert, dass der massive Bewertungsabschlag seine Gründe hat. CK Hutchison ist ein träger Riese, dessen Wachstum stagniert und dessen Kapitalrendite enttäuscht. Während der Umsatz in den letzten Jahren kaum gewachsen ist, sind die Gewinne sogar rückläufig. Analysten erwarten auch für die Zukunft nur ein mageres jährliches Umsatzwachstum von rund 3,2 %. Noch besorgniserregender ist die schwache Kapitalrendite (ROCE), die auf klägliche 2,7 % gefallen ist. Auch die Gesamtkapitalrentabilität (ROA) von 1,41 % ist extrem niedrig. Diese Zahlen deuten darauf hin, dass das Management das Kapital der Aktionäre nicht effizient genug einsetzt – eine direkte Folge des kapitalintensiven und wettbewerbsintensiven Telekommunikationsgeschäfts, das die starken Renditen der anderen Sparten verwässert.
Das größte und am schwersten zu bewertende Risiko ist jedoch die geopolitische Lage. Als Flaggschiff der Hongkonger Wirtschaft ist CK Hutchison zu einem Spielball im Konflikt zwischen den USA und China geworden. Dies wurde beim geplanten Verkauf von Hafenanlagen in Panama überdeutlich: Während Washington den Deal begrüßte, reagierte Peking verärgert und sah den Verkauf strategischer Vermögenswerte an westliche Investoren als Verrat an. Der Konzern steht unter dem Druck, Pekings strategische Interessen zu berücksichtigen, was seine kommerzielle Unabhängigkeit einschränkt und das Misstrauen westlicher Regierungen schürt. Dieses unkalkulierbare Risiko ist in keiner Bilanz der Welt abgebildet, rechtfertigt aber einen dauerhaften und signifikanten Abschlag auf die Aktie.
Fazit: Eine Wette auf Stabilität in unsicheren Zeiten
Die Investitionsentscheidung bei CK Hutchison ist ein klassischer Abwägungsprozess. Auf der einen Seite steht eine unbestreitbar tiefe Bewertung, die durch ein Portfolio von Weltklasse-Assets und eine solide Dividende untermauert wird. Der Vodafone-Deal in Großbritannien könnte als starker Katalysator wirken, um einen Teil dieses verborgenen Wertes zu heben. Auf der anderen Seite stehen die strukturelle Wachstumsschwäche, die Ineffizienz des Konglomerats und vor allem das Damoklesschwert der Geopolitik.
Anleger, die heute in CK Hutchison investieren, wetten im Grunde darauf, dass die Summe der Teile irgendwann mehr wert sein wird als das komplexe Ganze heute. Sie setzen darauf, dass das Management den politischen Drahtseilakt zwischen Ost und West meistert und dass die stabilen Cashflows aus Häfen und Infrastruktur eine ausreichende Absicherung gegen die Unwägbarkeiten der Zukunft bieten. Es ist eine Position für geduldige Investoren mit starken Nerven, die bereit sind, für eine hohe Sicherheitsmarge ein niedriges Wachstum und ein hohes Maß an Unsicherheit in Kauf zu nehmen.
